Description
Abstract: An international initiative to increase the use of central clearing for OTC derivatives emerged as one of the reactions to the 2008 financial crisis. The move to central clearing is a fundamental change in the structure of the market. Central clearing will help control counterparty credit risk, but it also has potential implications for market liquidity. We analyze the relationship between liquidity and central clearing using information on credit default swap clearing at ICE Trust and ICE Clear Europe. We find that the central counterparty chooses the most liquid contracts for central clearing, consistent with liquidity characteristics being important in determining the safety and efficiency of clearing. We further find that the introduction of central clearing is associated with a slight increase in the liquidity of a contract. This is consistent with two countervailing effects. On one hand, central clearing will likely increase collateral requirements relative to the pre-reform bilaterally-cleared market, thereby increasing clearing costs and possibly reducing the liquidity of the market. On the other hand, improved management of counterparty credit risk, increased transparency and operational efficiencies at central counterparties could bring more competition into OTC derivative markets and serve to increase liquidity.
Résumé: Une initiative internationale visant à accroître le recours à la compensation centralisée des contrats de dérivés de gré à gré a été lancée en réponse à la crise financière de 2008. L’adoption de cette pratique constitue un changement fondamental de la structure du marché. La compensation centralisée aidera à limiter le risque de contrepartie, mais elle pourrait également se répercuter sur la liquidité du marché. Les auteurs analysent la relation entre liquidité et compensation centralisée à l’aide de données relatives à la compensation des swaps sur défaillance par ICE Trust et ICE Clear Europe. Ils constatent que la contrepartie centrale choisit d’effectuer la compensation des contrats les plus liquides, ce qui corrobore le rôle déterminant de cette caractéristique pour la sûreté et l’efficience de la compensation. Les auteurs notent aussi que la compensation s’accompagne d’une légère hausse de la liquidité des contrats. Ce résultat est compatible avec la présence de deux effets de sens opposé. D’un côté, la compensation centralisée pourrait accroître les exigences de garantie par rapport à celles en vigueur avant la réforme – lorsque les contrats étaient compensés bilatéralement –, d’où une augmentation des coûts de la compensation et une baisse possible de la liquidité. En revanche, la meilleure gestion du risque de contrepartie, le renforcement de la transparence et les gains d’efficience opérationnelle réalisés par les contreparties centrales pourraient stimuler la concurrence sur les marchés des dérivés de gré à gré et entraîner, de ce fait, une amélioration de la liquidité.
Résumé: Une initiative internationale visant à accroître le recours à la compensation centralisée des contrats de dérivés de gré à gré a été lancée en réponse à la crise financière de 2008. L’adoption de cette pratique constitue un changement fondamental de la structure du marché. La compensation centralisée aidera à limiter le risque de contrepartie, mais elle pourrait également se répercuter sur la liquidité du marché. Les auteurs analysent la relation entre liquidité et compensation centralisée à l’aide de données relatives à la compensation des swaps sur défaillance par ICE Trust et ICE Clear Europe. Ils constatent que la contrepartie centrale choisit d’effectuer la compensation des contrats les plus liquides, ce qui corrobore le rôle déterminant de cette caractéristique pour la sûreté et l’efficience de la compensation. Les auteurs notent aussi que la compensation s’accompagne d’une légère hausse de la liquidité des contrats. Ce résultat est compatible avec la présence de deux effets de sens opposé. D’un côté, la compensation centralisée pourrait accroître les exigences de garantie par rapport à celles en vigueur avant la réforme – lorsque les contrats étaient compensés bilatéralement –, d’où une augmentation des coûts de la compensation et une baisse possible de la liquidité. En revanche, la meilleure gestion du risque de contrepartie, le renforcement de la transparence et les gains d’efficience opérationnelle réalisés par les contreparties centrales pourraient stimuler la concurrence sur les marchés des dérivés de gré à gré et entraîner, de ce fait, une amélioration de la liquidité.