Description
Abstract: Central banks may face challenges in achieving their price stability goals when financial stability risks are present. There is, however, considerable heterogeneity among central banks with respect to how they manage these potential trade-offs. In this paper, we review the institutional and operational policy frameworks of ten central banks in major advanced economies and then assess the effect of financial stability risks on their monetary policy decisions according to these frameworks. To do so, we construct a time-varying financial stability orientation (FSO) index that quantifies a central bank’s policy orientation with respect to financial stability that spans the major viewpoints of the literature: “leaning against the wind” versus “cleaning up after the crash.” The index encompasses three dimensions: (i) the nature of the statutory frameworks, (ii) the extent of the regulatory tool kit, and (iii) the prominence of financial stability references in central bank monetary policy statements. We then include our FSO index in a modified Taylor rule, which is estimated using a cross-country panel of up to ten central banks for the period from 2000Q1 to 2014Q4. We find that in episodes of high financial stability risks, measured by a strongly positive credit to GDP gap, “leaning-type” central banks, i.e., those with a high FSO index value, appear to account for financial stability considerations in their monetary policy rate decisions. For “cleaning-type” central banks, we do not find this to be the case. Our baseline specification suggests that a representative leaning-type central bank’s policy rate is about 0.3 percentage points higher when financial stability risks are present than the policy rate of a representative cleaning-type central bank. We also find that the strength of this response increases in the additional presence of a house price boom but not so for the simultaneous occurrence of an equity price boom.
Résumé: L’atteinte des objectifs des banques centrales en matière de stabilité des prix peut présenter des défis lorsque des risques pèsent sur la stabilité financière. Les banques centrales gèrent toutefois très différemment les unes des autres les arbitrages potentiels qui découlent de ces deux pôles. Dans cette étude, nous examinons les cadres de politique institutionnels et opérationnels de dix banques centrales de grandes économies avancées, puis évaluons l’incidence des risques relatifs à la stabilité financière sur leurs décisions de politique monétaire à la lumière de ces cadres. Pour ce faire, nous construisons un indice quantitatif qui vise à mesurer l’orientation de la politique des banques centrales en ce qui a trait à la stabilité financière. Cet indice varie dans le temps et englobe les deux points de vue adoptés par les banques centrales recensés dans la littérature : la prévention de la formation de bulles et le nettoyage des dégâts après l’éclatement des bulles. L’indice mesure trois aspects : 1) la nature des cadres législatifs, 2) la panoplie des outils réglementaires et 3) l’importance accordée à la stabilité financière dans les énoncés des banques centrales sur leur politique monétaire. Nous incluons ensuite notre indice dans une règle de Taylor modifiée, estimée au moyen d’un panel transnational comptant jusqu’à dix banques centrales, pour la période allant du premier trimestre de 2000 au quatrième trimestre de 2014. Nous constatons que durant les épisodes de risques d’instabilité financière élevés, soit lorsque l’écart du ratio crédit/PIB est fortement positif, les banques centrales qui choisissent de prévenir l’apparition de bulles (autrement dit celles pour lesquelles l’indice a une valeur élevée) semblent tenir compte de considérations liées à la stabilité financière dans les décisions relatives à leur taux directeur. Pour les banques centrales qui préfèrent nettoyer les dégâts après l’éclatement d’une bulle, ce constat ne s’applique pas. Selon la spécification de référence, lorsqu’il existe des risques pour la stabilité financière, le taux directeur des banques centrales qui optent pour la prévention est habituellement d’environ 0,3 point de pourcentage audessus de celui d’une banque centrale qui préfère nettoyer après-coup. Nous estimons également que la vigueur de cette réaction du taux directeur s’accroît en présence d’un boum des prix de l’immobilier résidentiel, mais que ce n’est pas le cas lors de l’occurrence simultanée d’un boum des cours des actions.
Résumé: L’atteinte des objectifs des banques centrales en matière de stabilité des prix peut présenter des défis lorsque des risques pèsent sur la stabilité financière. Les banques centrales gèrent toutefois très différemment les unes des autres les arbitrages potentiels qui découlent de ces deux pôles. Dans cette étude, nous examinons les cadres de politique institutionnels et opérationnels de dix banques centrales de grandes économies avancées, puis évaluons l’incidence des risques relatifs à la stabilité financière sur leurs décisions de politique monétaire à la lumière de ces cadres. Pour ce faire, nous construisons un indice quantitatif qui vise à mesurer l’orientation de la politique des banques centrales en ce qui a trait à la stabilité financière. Cet indice varie dans le temps et englobe les deux points de vue adoptés par les banques centrales recensés dans la littérature : la prévention de la formation de bulles et le nettoyage des dégâts après l’éclatement des bulles. L’indice mesure trois aspects : 1) la nature des cadres législatifs, 2) la panoplie des outils réglementaires et 3) l’importance accordée à la stabilité financière dans les énoncés des banques centrales sur leur politique monétaire. Nous incluons ensuite notre indice dans une règle de Taylor modifiée, estimée au moyen d’un panel transnational comptant jusqu’à dix banques centrales, pour la période allant du premier trimestre de 2000 au quatrième trimestre de 2014. Nous constatons que durant les épisodes de risques d’instabilité financière élevés, soit lorsque l’écart du ratio crédit/PIB est fortement positif, les banques centrales qui choisissent de prévenir l’apparition de bulles (autrement dit celles pour lesquelles l’indice a une valeur élevée) semblent tenir compte de considérations liées à la stabilité financière dans les décisions relatives à leur taux directeur. Pour les banques centrales qui préfèrent nettoyer les dégâts après l’éclatement d’une bulle, ce constat ne s’applique pas. Selon la spécification de référence, lorsqu’il existe des risques pour la stabilité financière, le taux directeur des banques centrales qui optent pour la prévention est habituellement d’environ 0,3 point de pourcentage audessus de celui d’une banque centrale qui préfère nettoyer après-coup. Nous estimons également que la vigueur de cette réaction du taux directeur s’accroît en présence d’un boum des prix de l’immobilier résidentiel, mais que ce n’est pas le cas lors de l’occurrence simultanée d’un boum des cours des actions.